Но каково влияние темных пулов на «открытие цен», то есть на постоянное установление цен на рынках, которое, как считается, извлекает выгоду из прозрачности, обеспечиваемой публичными биржами? По крайней мере, одно исследование показало, что явное большинство финансовых профессионалов — 71 процент — считают, что темные пулы «в некоторой степени» или «очень» проблематичны при установлении цен на акции.Но в новой статье профессора Массачусетского технологического института, которая будет опубликована в «Обзоре финансовых исследований», утверждается, что это не всегда так.
В нем говорится, что темные пулы действительно могут помочь в обнаружении цен при правильных обстоятельствах. Частично они делают это за счет привлечения менее информированных трейдеров, в то время как более информированные трейдеры, которые могут уделять больше внимания быстрому выполнению сделок, могут оказаться не в состоянии выполнить свои заказы в меньших темных пулах и вернуться к публичные биржи для ведения бизнеса.
«Темный пул подобен устройству для проверки, которое откачивает неинформированных трейдеров», — говорит Хаосян Чжу, финансовый экономист из школы менеджмента Sloan при Массачусетском технологическом институте, автор новой статьи. «В конце концов, на [публичной] бирже остается более высокая концентрация информированных трейдеров, которые вносят свой вклад в открытие цен».Недостаточно жидкости в бассейнах
Считается, что темные лужи возникли в 1980-х годах, но за последние полдесятилетия приобрели гораздо большую популярность. Исследование, проведенное Комиссией по ценным бумагам и биржам в 2009 году, показало, что 32 таких «темных пула», некоторые из которых управляются известными финансовыми фирмами, составили около 8 процентов сделок с акциями; консалтинговая фирма Tabb Group и брокерская компания Rosenblatt Securities оценили в 2011 году, что темные пулы обрабатывают 12 процентов объема торгов в США.
Наряду с этим ростом возникла обеспокоенность проблемами прозрачности на рынках.«Обычная интуиция заключается в том, что темные пулы вредят обнаружению цен в общественных местах, потому что люди, обладающие информацией, [могут] прятаться в темноте», — замечает Чжу.
Для инвесторов привлекательность торговли в темном пуле заключается в возможности совершать сделки, не двигая рынок. Рассмотрим хорошо информированного инвестора с хорошей информацией о фирмах — скажем, крупного институционального инвестора, такого как паевой инвестиционный фонд.
Предположим, такой инвестор покупает часть своих акций в публичной компании. Выполнение этого в темном пуле может быть привлекательным, потому что покупка этих акций на публичной бирже может повлиять на цену, что сделает выполнение оставшихся заказов инвестора более дорогостоящим.Однако статья Чжу, основанная на модели торгового поведения, подразумевает, что риск для инвесторов неспособности выполнять транзакции в темных пулах является основным фактором, ограничивающим ущерб, который они могут нанести открытию цен на публичных биржах. Чтобы понять, почему, представьте, что модель Чжу включает как хорошо информированных инвесторов, действующих на основе подробных знаний об акциях, так и менее информированных инвесторов, торгующих, например, из-за необходимости перебалансировать портфель.
Теперь, если несколько хорошо информированных инвесторов придут к одному и тому же выводу об акциях компании — скажем, что квартальная прибыль компании вырастет и что покупка — хорошая идея, — они бросятся к темным пулам, чтобы попытаться совершить сделку. Но многие из этих умных инвесторов обнаружат проблемы с ликвидностью в темном пуле: они толпятся на одной стороне рынка, и может не хватить недостаточно информированных инвесторов, желающих перейти на другую сторону торговли.
Хорошо информированные инвесторы, нуждающиеся в быстром заключении сделки, спешат обратно на публичные фондовые биржи в большей пропорции, чем менее информированные трейдеры.«Если [хорошо информированные трейдеры] не выполняют свои заказы, их информация становится устаревшей», — говорит Чжу.
Таким образом, совокупная информация, генерирующая открытие цен на публичных фондовых биржах, будет в среднем более точной, если темные пулы являются частью процесса.«По сути, это аргумент отношения сигнал-шум», — говорит Чжу.
Создание моделей и поиск фактовЧтобы было ясно, статья Чжу основана на модели поведения инвесторов.
Он также делает некоторые оговорки в отношении своих выводов: например, если темные пулы используют непрозрачные правила, хорошо информированные инвесторы могут не спешить обратно на публичные биржи. Более того, лучшее обнаружение цен может совпадать с ухудшением ликвидности в виде более широких спредов спроса и предложения и более высокого ценового воздействия на биржи.Тем не менее, как он отмечает, «Моделирование заставляет нас соблюдать дисциплину при интерпретации данных».
В настоящее время Чжу работает над двумя дополнительными исследовательскими работами о темных пулах — теоретической и эмпирической. Теоретическое исследование моделирует торговлю с использованием дарк-пула с большими объемами сделок; эмпирическое исследование направлено на оценку взаимосвязи между темными пулами и высокочастотной компьютеризированной торговлей.